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都是赔钱货 在A股市场要小心这个!

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从2017年3月份开始,每周一篇,叶檀财经共发表了36篇分析上市公司的文章。

这是一件笨事,市场上几乎没有人愿意做,风险高,没收益。我们遇到过各种事,周三晚上的电话几乎没有断过,威胁也没有停过。分析上市公司,原意是尽可能的消除信息不对称,最大程度的还原一家上市公司,如果能帮到投资者理性投资,我们的目的就达到了。

笨事总要有人做,做的多了,手有余香。

2018年,我们将继续为广大投资者提供优质内容,这是我们2018年的第5篇文章。檀香们,你们的支持是我们坚持的动力,多多支持,多多点赞,否则,你们再也看不到持续对上市公司定期说真话的人了。

永辉超市,2010年在上交所上市,受益于中国“农改超”大趋势,目前覆盖福建、上海、北京等19个省市,超过580家的连锁超市,经营面积超过500万平方米,位居2015年中国连锁百强企业10强、中国快速消费品连锁百强5强。

2017年12月,永辉超市站队腾讯,在新零售战役中,马化腾又添一员大将。

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“掌上明珠”:超级物种

永辉超市的超级物种,阿里旗下的盒马生鲜,自诞生以来就处于风口浪尖,几乎成了新零售的代言人:线上有独立的APP、线下有装修精美的店面,线上线下打通,吹嘘自己3公里内最快半小时送达,但是,一般配送时间需要2-4个小时。

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超级物种和盒马生鲜有各自的护城河,前者借助永辉超市线下供应链管理经验,后者背靠阿里有品牌辅助。

生鲜和食品零售行业,腾讯和阿里系另外两个军团——美团和饿了么,谁更有优势呢?答案是:拥有流量和物流的后者。

首先,即时配送效率超过传统物流。盒马生鲜的一般配送时长3-4小时,而美团外卖5KM以内的配送时长不超过1小时。简单来说就是,盒马生鲜以送快递的速度来送外卖,没把生鲜和食品当“外卖”。

在这个行业,蜂鸟、新达达和美团专送占据绝对优势。2017年,蜂鸟、新达达和美团几乎占据了即时配送行业72%的市场份额。

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其次,美团和大众点评合并,百度外卖和饿了么合并后,国内只剩美团和饿了么两家外卖平台,而且都是非常精准的泛餐饮业目标客户。

从“线上”的角度看,美团和饿了么进入生鲜食品领域,会比超级物种和盒马生鲜更有优势。从“线下”的角度看,店铺的地段就非常重要,选对了地段,就成功了一半,互联网巨头不会带来太多溢价。

都是赔钱货 “新零售”很像“骗局”

经济学家会造词,马云更会造词。2016年,马云在云溪大会上提出“新零售”概念,并预言电商即将消失。

当时的背景是,电商年度活跃买家数量遭遇瓶颈,同比增速持续下降,与此同时,京东电商新获客成本也不断上升,由三年前的82元/人上升到148元。

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互联网流量变得很贵,前几年,获客成本不到1元/个,现在都翻了几十倍。

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线上获客成本贵,线下获客成本更贵。当初淘宝和京东来袭,实体店大面积倒闭,就是因为线下店面成本和人力成本相比线上太高,线下店苦不堪言。现在,线上成本大幅上升,准备追赶线下。

问题是,线上获客成本上升,线下扩张变难,为啥结合起来,命名为“新零售”之后,日子就好过了呢?

以永辉超市的超级物种和阿里的盒马生鲜为例,简单估算一下,就知道真相了。

超级物种,平均客单价100元,毛利率20%,毛利大概20块钱,扣除平台的10%的提点,还剩10元。超级物种没有自己的配送团队,全部外包,平均屡单成本大概8元,因此最后只赚2块钱。最后再扣除租金、工资等,基本上不赚钱。自建配送团队的盒马生鲜也一样,成本甚至更高。

这就是赤裸裸的现实,这就是让投资者疯狂的“新零售”概念。

当然,数据值钱,资本市场认帐。但多少亿砸进去,获得多少数据,算一下账就知道,不考虑盈利,只考虑数据的想法有多虎了。

在商超零售行业,就是踏踏实实的做生意,一单一单的赚钱,数据只是顺带搜集的事情。

开店大跃进

摒除新零售概念,永辉超市还算是一家不错的实体企业。

虽然近两三年加盟店比例越来越大,总体来说,永辉超市门店数量和经营面积不断增多,尤其是公司上市后,开店速度更是急剧飙升。

2001年,永辉超市仅有3家门店,2009年上市前达到77家,平均每年开店9家。2017年二季度,永辉超市门店数量已经达到549家,平均每年开店近70家。

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公司营收保持高速增长,2010年,永辉超市营收123.17亿,2016年飙升至492.32亿,年复合增长率高达25.98%。值得注意的是,虽然开店速度仍然较快,但公司营收增速不断下滑。

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永辉超市营收质量非常不错。自上市以来,公司销售现金收入一直显著高于营收,现金收入比一直保持在1上方。

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净利润增长迅速。2010年,公司净利润3.05亿,2016年达到12.14亿,年复合增长率高达25.89%。

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撇除净利润波动幅度较大这一点,从现金流的角度看,永辉超市净利润质量相对较高。上市以来,公司经营净现金流规模一直高于净利润。

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从财务上看,永辉超市过去就一家业绩增速快、现金流充裕的企业。我们因此就能够判断它是一家好公司?

不是好公司 也不是好投资

分析永辉超市的合理估值,首先要明确一点,它就是一个传统零售超市,先别考虑什么新零售。

在中国零售业排名中,永辉超市的规模远远不及阿里、京东、苏宁、华润等,永辉并没有龙头效应。

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永辉超市以“农改超”起家,以生鲜食品业务构建了所谓的“护城河”。问题是,生鲜和食品业务并不赚钱,毛利率非常低。

跟红旗连锁、百联股份等超市比起来,永辉超市的毛利率垫底,一方面是因为公司管理效率低下,另一方面是受公司引以为傲的生鲜和食品业务拖累。

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在永辉所有业务中,生鲜业务毛利率最低,只有10%出头,接下来是食品业务,不到20%,服装业务毛利最高,大概30%左右。

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永辉超市高毛利的业务占比实在太少,10%-20%毛利率的生鲜和食品业务占比高达90%左右!

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这种情况跟紫光国芯一样,吹嘘最厉害的业务竟然是毛利率最低,最不赚钱的业务。过分的是,这种最不赚钱的业务占比还很高。

即便如此,永辉超市股价半年来股价最高几乎翻一番,由6.77元最高上涨到12.32元。很明显,永辉超市估值偏高。

纵向看,无论从市盈率、市净率、实现率还是市销率看,永辉超市的估值都已经攀升至五年新高。横向看,国内零售企业估值普遍偏高,明显高于沃尔玛、家乐福等国外同行。

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永辉超市可以归为大消费类,投资逻辑跟上期的伊利股份非常类似,优质企业可以穿越牛熊周期,成长为超级大牛股,像沃尔玛。

沃尔玛之所以能够成长为超级大牛股,还是因为其盈利能力强,平均净资产回报率高于20%,相比之下,永辉超市净资产收益率不到沃尔玛的一半。

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永辉超市这种上市公司以时间换空间,长期可能上涨,不排除成为龙头巨无霸的可能。但是就目前而言,它的估值已经很高,需要时间和业绩来夯实。

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